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核心观点
粮食冲击的核心是贸易受阻和美元贬值，产量高低的影响实质较小。1960年以来，全球谷物、小麦、玉米、大豆年产量负增长分别21、25、22、15次，但世界银行食物指数涨幅超过100%的仅3次，因此减产并不是导致粮价大幅上涨的必然条件。1972-1974,2006-2008及2020年至今的三轮粮食冲击中，粮价的上涨大多都来自三个方面的因素：1)能源价格上涨推升了贸易成本；2)地缘等人为因素导致贸易中断；3)美元贬值的背景下，以美元计价的粮食价格被迫涨价。
对比三轮粮食冲击，我们认为贸易保护与黑海运输限制是当下的核心矛盾。若这两项问题有效缓解，则在当前全球谷物库销比位于近20年高位，潜在可贸易量充足的条件下，本轮粮食价格大概率将出现见顶回落。具体来看，过往的历史经验在六个维度方面有一定借鉴意义：1)粮价涨幅接近前一轮上限：1972-74年主粮涨幅普遍在3-4倍，2006-08年约2-3倍，本轮当前最大涨幅1-1.5倍；2)持续时间与前期持平：前两轮上升期分别持续28/24个月，本轮至今持续上行25个月。3)能源成本提升幅度超过前一轮：三轮原油价格最大涨幅630%/110%/270%；4)贸易受阻程度与前期持平，1972/1973年苏联粮食进口大幅提升导致全球贸易量缩水12%以上，2008年及2020年至今贸易受阻影响的粮食贸易量约19%、17%；5)运输受阻严重，受黑海运输影响，乌克兰近月每月谷物出口减少量占全球贸易约7%；6)库销比显著高于前两轮，1972、2008年谷物库销比均位于彼时近十年低位，但当前全球谷物库销比位于近20年的高位区间。
粮食冲击对海外通胀“雪上加霜”，但我国的输入性影响有限。俄乌是全球重要小麦和玉米生产、出口国，此次俄乌冲突影响了全球30%左右的谷物贸易。粮价上涨已导致美欧等发达地区的食物CPI创下20年以来新高。由于我国的粮食以“自产自销”为主，当下库存充足、产量稳定，粮食冲击的输入影响主要集中在饲料成本上升带来的猪肉价格上涨。按饲料成本占比60%算，饲料成本每上涨10%，可拉动CPI约0.27%；肥料价格每增长10%，蔬菜、鲜果分别拉升CPI约0.04%、0.04%，整体影响有限。
受益于粮价上涨带来的利润增厚，海外粮食龙头超额收益显著。国际粮食巨头业务覆盖产业链从农场到存储、运输、加工、肥料各个垂直环节，同时可利用金融衍生品、结合补贴压价等方法控制成本，对下游较为零散的食品、餐饮公司具有较高的溢价能力。因此在每轮粮食冲击下，这些头部公司能充分享受粮价上涨带来的业绩增厚，2006-2008期间，美国农业巨头ADM、邦吉均实现了净利润翻倍；本轮冲击中两家公司股价涨幅均已超2倍，相对于标普500也有接近1倍的超额收益。
（文章来源：财通证券）
文章来源：财通证券